Trots en att fler än 70 bolag har förvärvats in i Embracer-konglomeratet är det inte att betrakta som en ”roll-up”, där ett bolag förvärvar en mängd mindre bolag för att nå stordriftsfördelar.
”Det finns rätt många illavarslande exempel därute, men vi måste bevisa att vi är annorlunda”, sade Lars Wingefors till Financial Times.
Bolagets uppbyggnad och redovisning har fått många kritiker att vädra morgonluft. Det som kritiseras är ofta att Embracer, med nära 60 miljarder kronor i börsvärde, har en för lättsam inställning till integration av små bolag samt att redovisningen gör bolaget svåranalyserat. Klyftan mellan rörelseresultatet och det justerade rörelseresultatet – som Embracer föredrar – är stor. Detta har också bidragit till att förtroendet för Embracer inte fått fäste utanför Sverige, skriver Financial Times.
”Kärnan i debatten lyfter en enkel fråga som är svår att besvara när fler än 100 enskilda företag sätts ihop i en finansiell redovisning: Rättfärdigar vinsterna från att sälja ett spel det kapital som investerats i att utveckla det?” skriver tidningen.
Kritiker som intervjuats, i form av fyra kritiska hedgefonder med kort position i bolaget, klagar på att det är svårt att bedöma konglomeratets finansiella utveckling till följd av upprepade interna omorganisationer och byte från lokala till internationella redovisningsstandarder.
Summan av bolagets delar kommer likt i många andra fall av ”roll-up”-byggen att visa sig vara avsevärt mindre värt än helheten, är synsättet.
Redovisningen av nyförvärvade bolag kan nämligen dölja koncernens underliggande utveckling samtidigt som gamingbolaget sägs vara illa positionerat för en sektornedgång efter den hajp som rådde under pandemin.
”De har köpt alla de här företagen och därmed går det inte att hitta deras organiska tillväxt hur som helst. Sanningen är den att när musiken tystnar så kommer de få det slitigt med arbetet att betala av sina skulder”, sade en investeringschef som blankat aktier i Embracer.
Det slående med de justerade siffror som redovisas av Embracer är att Lars Wingefors i praktiken ber investerare ignorera ”earn-outs” – kostnaden för att betala de förvärvade bolagens tidigare ägare. Det görs antingen kontant eller med aktier om grundarna förblir kvar i bolaget under en viss tid eller om de når milstolpar och finansiella mål.
Storleken på justeringarna blir givet antalet förvärv ”enorma relativt transaktionernas storlek”, sade Chameleon Globals medgrundare Neil Campling, som inte har tagit någon position i Embracer. Den redovisningspraktiken, att justera vinsten för earn-out, är enligt Neil Campling ovanlig.
Andra investerare och analytiker har lyft att kritiker med dylika argument har en övertro på organisk försäljningstillväxt och därför förbiser logiken i en pågående sektorkonsolidering, skriver Financial Times.
”I grund och botten är kritikerna ett gäng finanssnubbar som inte förstår bolaget”, sade Citi-analytikern Thomas Singlehurst, som är positivt inställd till Embracer-aktien.
Citi-analytikern pekar på avtalet där Embracer kunnat distribuera dess IP-rättigheter (immaterialrättigheter), inklusive ett licensavtal med New Line Cinema och Warner Bros om att göra en filmserie baserad på Sagan om Ringen.
Lars Wingefors lyfter i en intervju fram att strategin består av en diversifiering och korsbefruktning som ska ta ner risken för koncernens enskilda bolag. Embracers 134 studior producerar en strid ström av storspel för dator. Populära IP-rättigheter transplanteras därefter till konsol-, mobil- och brädspel.
Strategin skiljer sig från gamingbolag i stort. Financial Times tar bland annat upp Take-Two-förvärvet av mobilspelsbolaget Zynga, när synergier lyftes fram i form av kostnadsbesparingspotential på 100 miljoner dollar i en affär värd 12,7 miljarder dollar.
Hittills har Embracer gjort förlust i sju kvartal i rad. Men det ignoreras av Embracerledningen, då kostnader ses som temporära, bland annat i form av förvärvskostnader, vilket utgör orsak till att bolaget föredrar att lyfta fram justerade resultatsiffror som exkluderar sådana.
”De har ingenting med bolagets utveckling att göra”, sade finanschef Johan Ekström.
Med detta taget i akt blev rörelseförlusten i stället en justerad rörelsevinst på 9,9 miljarder kronor för de sju kvartalen.
Lars Wingefors skulle dock gärna vilja fortsätta med stora förvärv, men sedan i november 2022 då bolaget lanserade en granskning av verksamheten gäller ett mer sparsmakat förhållningssätt med högre krav inför investering och även överväganden om att sälja av bolagsdelar.
Just nu är det inte läge, enligt Lars Wingefors, och det beror på aktieägarnas just nu bristande aptit för större förvärv.